新华财经上海7月1日电（记者 杨溢仁 沈寅飞）受季末资金面收紧、一级发行增多等负面因素袭扰，当前债市收益率涨跌互现，呈窄幅震荡格局。

不过，考虑到基本面对债市仍偏友好，且市场对狭义流动性进一步收紧的担忧有所缓和，则基于利率下行趋势尚未结束的判断，部分机构建议，投资者仍可择机参与布局。

债市不改阶段震荡

进入6月份以后，货币市场利率由徘徊于政策利率下方上升至围绕政策利率双向波动，叠加地方债供给放量预期、税期袭扰资金面、海外高通胀、美联储流动性拐点预期等因素的持续发酵，国内债市收益率出现了一定程度的上行。

公开数据显示，按照3.2%的赤字率计，2021下半年国债的新增量预计为2万亿元，地方债新增量剩余2.47万亿元。也就是说，若三季度地方债的每月新增量为5000亿元，国债的新增量在2000亿元至3000亿元之间，那么二者合计的月均供给量会较一、二季度明显提升，并对债券市场形成扰动。

再就资金面来看，上半年流动性较为宽松，主要与信用收缩背景下，可配置资产匮乏有关——企业融资增速放缓、政府债券发行节奏偏慢，使得机构配置压力较大，资金较为充裕。然而，随着眼下地方债发行的加码，流动性能否继续为债市提供支撑尤待观察。

不可否认，在前期温和的“慢牛”行情下，机构积累了较多盈利之后，市场的谨慎情绪升温必然会引发止盈盘集中涌现，使得调整速度较快，而快速调整又会进一步触发恐慌性抛售。

不过，当前包括中金公司在内的诸多机构认为，未来无需过于担忧利率债发行带来的资金面扰动。

毕竟，管理层前期之于“加强货币政策与其他政策配合，保持经济平稳运行”的表态，已从侧面说明，即使下半年利率债发行增加，政策层也可以借由相应增加流动性投放的方式，来保证资金面的平稳运行。

“事实上，在央行加码300亿元OMO投放之后，市场情绪已有所企稳，债市也收复了部分失地。”国泰君安证券研究所固定收益首席分析师覃汉指出，“展望下半年，我们认为债市可预期的利好将逐步增多，例如通胀预期与通胀数据均已见顶，货币政策持续与之脱钩；经济下行拐点到来，虽然下行速度较为缓慢；监管打补丁，结构性缺资产的矛盾仍旧存在；美国紧缩预期以曲线平坦化形式实现，进程或慢于市场预判。”

看多情绪有所抬头

显然，随着积极因素的陆续显现，债市延续震荡亦难阻机构看多情绪升温。

就现阶段的经济基本面来看，1至5月全国固定资产投资累计同比增速为15.4%，增速较前值（19.9%）下降4.5个百分点；5月当月地产投资和基建投资均放缓——其中，房地产投资当月同比增速从13.68%下降至9.84%，基建投资5月增速从2.83%下降至-3.64%，制造业投资增速从14.74%下降至13.5%……

“一方面是地产基建增速的下行，另一方面是海外疫苗接种率提高后对我国出口产品需求的下降。个人认为，后续需求端将受到上述两项数据的拖累，即国内经济依旧存在一定的下行压力。”一位机构交易员向记者表示。

来自南京银行资金运营中心金融市场研究部的观点指出，当前我国出口同比保持较高增速的原因主要有三方面。其一，是去年国内防疫工作执行力高、见效快，彼时海外疫情才开始暴发，产能替代下我国出口获得大幅增长。其二，海外疫情虽逐渐得到控制——供应链重构修复中，但中国正加速布局国外供应链，全球扩张性政策推动出口进一步增长。其三，地产周期引致海外地产持续繁荣，拉动上下游相应产品需求释放。然而，随着后续海外疫苗接种率的提高，以及生产的逐渐恢复，国内出口增速的逐步回缓或无可避免。

至于物价方面，“猪肉价格进入下行周期，CPI涨幅有限，PPI或随着供需关系缓解见顶回落，基本面对债券市场的利空影响正逐步减弱。”上述交易员说。

东方金诚方面亦认为，考虑到国内经济修复已近尾声，外需扩张动能也已见顶，则后续需求边际转弱可能会从“量”的方面进一步拖累企业利润增长放缓。从政策应对来看，监管层料将继续发挥结构性货币政策和财政政策的作用，对仍处于困难之中的制造业、中小微企业等实体经济的薄弱环节进行精准滴灌。

“经济由加速期进入稳固期，同时央行二季度例会提及防范外部冲击，进一步降低了国内政策收紧，导致内外冲击叠加的可能性。从实体经济融资成本出发，鉴于管理层仍要大力服务实体经济，那么现阶段就不存在利率趋势上行的基础。”太平洋证券固定收益分析师陈曦表示，“回到债券市场，央行不紧就是目前最大的利好。我们认为债券市场收益率易下难上，债牛未央，目前仍可继续看好2021年债券市场。”

利率仍有向下空间

中金公司进行的最新债市调查显示，绝大多数受访者（68%）认为市场此前存在一定的踏空情况；有11%的投资者认为市场踏空还比较明显；仅20%的投资者认为并没有明显踏空，因为后续利率还会上升。

无疑，就调查结果而言，2021年2月以来的利率下行是超出绝大多数投资者预期的，市场“欠配”比较普遍。

综上，不少业界专家判断，在后续投资者仍将面临一定程度资产荒（中国的核心资产——基建和地产，融资开始受限和收缩）的背景下，叠加当前机构对债券还处于欠配状态，则未来的“资产争夺”可能会非常激烈。有鉴于此，对于配置盘来说，一味等待很容易踏空，现阶段在供给拉动利率上行后择机配置或是更为明智的选择，品种上3年、5年期值得关注。

更有券商预计，债市有望迎来新一轮的预期矫正行情，届时4至5月的债市表现可能重现，即：利率下行，投资者补仓买入、加杠杆、延长久期，进而推动利率进一步下探。

针对10年期国债的走势，陈曦认为，全年的收益率将下探到2.8%至2.9%，包含出口在内的整体经济正处于拐点，即使看传统“增长+通胀”框架，三季度收益率也将出现下行。

中金公司方面亦释出了相似的看法，后续1至10年期利率债的波动中枢至少将低于2019年的低点。当前货币市场的利率波动和债券市场的调整更多还是短期的，在下半年基建和地产降温的背景下，会出现结构性资产荒，而这会推动10年期国债收益率于下半年降至2.8%至3.0%的区间，届时债券市场料更具配置价值，建议投资者在目前的利率水平上积极配置。