钢铁行业现状分析

钢铁贸易企业近期的库存水平和补库存意愿偏低，同时2019年钢材需求总量难有明显增长、环保限产对供给的约束减弱，钢铁贸易业务增长动力不足。

受益于供需结构改善，2017年至2018年1-10月行业维持较高景气度、商品价格持续上涨，带动贸易业务的收入和毛利增长。2017年和2018年1-10月房屋新开工面积的累计增速分别为7.00%和16.30%，同期基础设施建设投资完成额(不含电力)分别为19.00%和3.70%。受基建和地产的轮番推动，2017年和2018上半年粗钢表观消费分别同比增长10.10%和9.15%，2017年末和2018年10月末钢价[1]的同比涨幅分别为35.62%和16.25%。由于货品价格和销量均在上涨，钢铁贸易样本企业[2]的贸易业务平均收入规模快速增长，带动2017年和2018上半年的营业收入分别增长49.89%和16.18%，同期贸易业务毛利率也分别提升至2.26%和2.49%。

未来的财政政策扩张将对冲房地产投资和制造业的下行压力，预计钢铁需求仍有一定支撑，但总量难有明显增长，同时环保限产放松、钢厂产量增加将使行业景气度有所回落，钢贸企业业绩将受到一定拖累。进入11月，受环保限产放松、需求淡季到来、市场预期趋于谨慎等因素影响，螺纹钢现货价格月内跌幅接近15%，景气度开始回落。对于2019年的需求端，中证鹏元认为地产调控的持续将使房地产投资存在下行压力，但政策推动的基建扩张将在一定程度上对冲房地产、汽车制造等用钢需求的下滑，未来钢铁需求仍存在支撑，若钢价调整到位钢贸企业仍有补库存的需求，预计钢价不会出现趋势性的下跌。需注意的是，因为环保限产有所放松，预计钢材的短期中枢价格会有所下移，存在高价库存的钢贸商将出现短期亏损，钢材货值下降也影响钢贸业务的收入规模。

目前钢铁贸易企业库存处于低位且补库存意愿偏低，冬储力度下降将制约明年上半年钢贸企业的收入规模。2018年春季期间由于春节积压效应，导致社会库存和钢厂库存回升，但二季度后下游需求的逐步释放，社会库存回到低点并支撑钢价在二季度上涨。截至2018年11月末，钢材的社会库存处于低位、接近于上年同期水平，但今年冬季环保限产力度有所放松、经济下行压力加大，对贸易商的信心有一定影响。从近期的公开调研资料来看，目前钢贸商较为担忧近期钢厂的高产量和地产调控压缩需求，补库存意愿较低、观望情绪较浓，中证鹏元预计钢贸商2018年的冬储力度将会低于去年，备货量低将影响到2019年春节后需求旺季的销售收入。

钢厂集中度提高、直供比例上升使大型钢厂对贸易商的议价能力不断增强，未来资金实力弱、缺乏供应链服务能力的中小型钢铁贸易企业经营压力将进一步加大

受去产能和兼并重组的推动，钢铁生产企业的行业集中度有所提高，龙头钢厂的议价能力得到进一步强化。2017年排名前十家企业粗钢合计产量占全国比重为36.9%，较2016年提升1.0个百分点，而国务院于2016年发布的《关于推进钢铁产业兼并重组处置僵尸企业的指导意见》指出，到2025年中国钢铁产业前十大企业产能集中度将达60-70%，预计未来几年我国仍将继续鼓励和推动钢铁生产企业的兼并重组，使行业集中度和大型企业的议价能力不断提升。

与此同时，部分钢铁生产企业近几年愈加重视营销网络的建设以及与终端客户的直接合作，对贸易企业有一定程度的挤出。宝钢集团直供比例长期处于70%以上，而沙钢、河北钢铁(000709,股吧)、马钢等钢厂也陆续通过加强直供考核来调整营销策略，直供能力不断加强。2013年以来，尽管经历了产能过剩到去产能，钢价发生了较大的波动，钢厂直供比例仍整体上升，截至2018年9月末钢厂的直供量占比升至38.93%。中证鹏元认为，未来钢铁和有色金属生产企业与下游终端客户之间的流通环节将逐渐缩减，直供比例仍将有所提升。由于在销售端贸易企业与生产企业存在一定竞争，直供比例上升的趋势将加大贸易企业的经营压力。

长期来看，上游钢铁生产企业议价能力及分销渠道的把控力不断增强，将在一定程度上压缩贸易环节的生存空间。未来资金实力弱、缺乏供应链服务能力的中小型钢铁贸易企业经营压力将进一步加大。

下游需求增长乏力、商品价格仍有下跌空间，预计有色金属贸易企业业绩下行的压力将持续

近期有色金属行业下游需求减弱，有色金属贸易企业收入和毛利率下降。受去产能以及需求增加的影响，2017年全年精炼铜和精炼铝现货价格同比涨幅分别达20%和10%。但2018年以来有色金属主要下游需求减弱，其中2018年1-10月电网基本建设投资和建筑安装固定资产投资累计同比分别下降7.60%和增长3.40%(上年同期增速分别为0.64%、7.70%)，空调、冰箱和汽车产量同比累计增速分别降至10.60%、2.20%和-0.40%(上年同期增速分别为18.50%、13.70%、5.30%)，2018年10月末铜和铝现货价格均有大约10%的同比跌幅，景气度明显下降。从有色金属贸易样本企业[3]的情况来看，2017年样本企业营业收入同比增长31.64%，主要源于贸易业务的增长;受下游需求减弱及商品价格下跌影响，2018年1-6月样本企业营业收入同比下降9.63%，贸易业务的毛利率也进一步回落。目前铜和铝主要下游需求仍缺乏有力的增长点，预计未来需求将保持低速增长，而供给端弹性较大，长期来看国内商品价格仍存在一定下跌空间。

因下游需求不强、商品价格存在下跌压力，预计未来有色金属贸易企业的业绩将继续承压。2018年国内精炼铜库存水平不高，未出现库存大幅回补的情况，目前国内生产端铜矿囤积过多且下游需求不旺、铜价存在下跌预期，预计贸易商补库存动力不足，未来业务规模将受影响。2017年中国精炼铝投产产能增加，铝库存持续增加并在2018年3-4月达到高位，同比增加近100%，2018年国内的新建产能和完成置换的现有产能也将陆续投产，精炼铝供给端有较大的去化压力，目前市场处于去库存过程中、铝价回落，库存较高的铝贸企业将承受一定损失。

整体融资环境收紧且下游企业的资金压力逐步向贸易企业传导，钢铁有色贸易企业的资金压力难以在短期内缓解

去杠杆压力下，钢铁有色贸易企业的融资难度和融资成本明显上升。2017年以来我国央行货币政策有所收紧，同时金融监管加强，使整体融资环境趋紧。同时，近年来钢材、有色金属价格大幅波动导致贸易企业亏损风险加大，行业内仓单重复质押、互保联保等乱象频发，使得银行等金融机构对钢铁有色贸易企业的放贷条件收紧，资本实力较弱的中小型贸易企业融资难度和融资成本将增加。

此外，下游企业的资金压力也将逐步向贸易企业传导。钢铁和有色金属的终端需求很大一部分来自于基础设施建设、房地产及其关联行业，这些行业同样受融资环境影响较大，因此货币政策趋紧也会对钢铁、有色金属的总需求产生抑制，并将压力向贸易企业传导。由于去杠杆叠加贸易摩擦使我国短期经济压力增加，2018下半年我国经济政策上提出了稳基建投资并加快专项债发行，货币政策也有所放松，下游需求或将得到一定支撑，但政策效果存在一定时滞。

总体而言，近期“宽货币、紧信用”的形势尚未改变，贸易企业融资不畅、融资成本上升将增加贸易企业的资金压力和亏损风险，而垫资较大、资金紧张、信用资质弱的贸易企业甚至可能存在资金链断裂的风险。

业内企业财务风险展望：我们选取了钢铁贸易和有色金属贸易样本企业。样本企业存货和应收、预付款项规模持续增长，相应的坏账损失和存货跌价损失也有所增加，随着行业景气度下降，预计未来资产减值损失风险将上升

样本企业存货和应收、预付款项规模继续增长，坏账损失和存货跌价损失风险将上升。通常钢铁有色贸易企业的存货、应收款项和预付账款规模较大，使企业面临的存货管理压力和回款压力较重，样本企业的客户以中小型贸易商为主，若市场行情走弱，库存去化变慢、价格下跌，将导致坏账和存货跌价风险，对企业的经营状况将产生较大的负面影响。存货与预付账款体现了企业存货的跌价风险敞口，截至2018年6月末，二者之和在总资产中的占比达41.90%，较2017年末增加3.50个百分点，账面价值较上年末增长23.19%，存货跌价损失的风险敞口有所增加，主要是随贸易业务规模扩大备货增加，同时部分样本企业房地产业务扩张、相关存货增长;样本企业应收款项[4]在总资产中的占比为13.40%，变动很小，账面价值较2017年末增长12.12%。随着存货和应收款项规模的增加，样本企业的坏账损失和存货跌价损失亦有所增长，2017年和2018上半年样本企业平均资产减值损失分别同比增长12.17%和10.63%。随着下游企业资金压力加大、商品价格波动加剧，未来资产减值损失风险将上升;受房地产调控影响，部分样本企业存货中的房地产项目存在减值风险

样本企业收入规模有所提升、利润总额持续回升，但持续增长动力不足;投资收益在利润总额中占比较高且可持续性较弱，可能导致未来企业利润的波动性增加

样本企业营业收入规模稳步上升，但受行业景气度和投资收益影响，近年利润总额出现了较大波动。2017年和2018年上半年样本企业平均收入规模分别同比增长28.76%和12.76%，毛利润分别同比增长16.74%和22.45%，由于2018上半年钢贸和地产业务盈利好于上年同期，毛利润增速较高。由于投资收益增加，2017年样本企业利润大幅反弹，全年利润总额同比增长23.80%，2018年上半年利润总额同比增长22.43%，增长趋势延续。由于经济下行压力增加、行业景气度转弱，未来样本企业收入和利润的增长动力不足。

从利润构成来看，经营性业务利润、投资收益为样本企业利润总额的主要来源。资产减值损失对利润总额影响较大，2017年和2018上半年资产减值损失绝对值与利润总额的比重分别为14.90%、13.92%。2017年经营性业务利润和投资收益分别同比增长13.60%、86.00%，其中投资收益在利润总额中的占比达到48.23%，占比较高;2018年上半年经营性业务利润因毛利改善同比增长26.21%，投资收益则较2017年同期下降18.06%，存在一定波动;样本企业的投资收益主要来源于长期股权投资、可供出售金融资产的处置和分红、理财产品收益以及期货合约的处置收益等，可持续性较弱，未来可能出现波动;此外，营业外收益主要系政府补助等，为利润提供了一定的补充。

样本企业经营活动现金净流出规模扩大、债务负担加重，导致偿债能力减弱，随着贸易业务下行压力显现，未来偿债压力将进一步加大

样本企业经营现金净流出规模扩大，现金流对筹资存在依赖，资金压力很大。受贸易业务规模扩大以及部分综合性企业的地产开发业务投入增加，样本企业的平均经营活动现金流由净流入转为净流出，2017年和2018上半年经营活动现金净流出分别为14.58亿元和17.18亿元，净流出额扩大，考虑到房地产行业调控持续、销售降温，房地产业务扩张较快的企业经营风险加大。2017年和2018上半年样本企业平均投资活动净流出7.34亿元和3.97亿元，主要是样本中的大型综合性企业对理财产品的投资规模较大。贸易企业融资需求较大，主要来源于贸易业务、地产及其他业务的营运资金需求和对外投资需求，2017年受样本企业日常经营规模扩大影响，当期筹资活动现金净流入均值为27.60亿元，同比增长32.91%;2018上半年筹资活动现金净流入为25.32亿元，同比下降10.66%。

样本企业总负债规模持续增长，其中短期债务增长较快。截至2018年6月末，平均负债总额增至324.23亿元，较上年末增长17.55%;短期债务为117.02亿元，较上年末增长19.59%，占负债总额的36.09%，增长0.62个百分点。财务杠杆方面，截至2018年6月末，样本企业资产负债率较上年末增加1.14个百分点至66.37%，杠杆水平较高。

从主要偿债指标来看，样本企业长短期偿债能力均偏弱，因行业景气度有所下降，预计未来样本企业偿债能还将继续弱化。2018年6月末样本企业流动比率、速动比率分别为1.28、0.77，略有下降，整体上短期偿债能力仍偏弱。2017年样本企业经营活动现金净流出，不能覆盖债务;受益于投资收益大幅增加，2017年样本企业EBITDA增幅较大，带动EBITDA利息保障倍数提升至5.69，总债务/EBITDA降至6.91，但EBITDA受投资收益影响较大、可持续性弱，对债务的保障能力不足。因贸易业务存在下行压力，预计未来样本企业偿债指标将进一步弱化。