曾经风声鹤唳的委外资金再战江湖，大范围复苏了。

一个典型案例就是，6月以来，短久期信用品种收益率快速下行。特别是煤企债券价格和钢企债券价格摇身一变成了热门商品，价格出现明显上涨，而且AA+品种利差收窄幅度最大。这说明，一些前期担心委外赎回的资金，已经全面增持债券，陆续增配煤企债券和钢企债券等高收益债券；一些前期仓位较低的机构在逐步加仓，也不排除一些低杠杆机构进行加杠杆的操作。

值得注意的是，目前已有多省颁布了一系列政策支持环保限产执行，这也将成为本轮黑色系爆发式行情的新支点。

过剩行业的公司债成热门商品

过去六个月，煤企债券价格上涨5.74%，在中国表现仅次于电子企业债券；钢铁企业债券上涨5.5%，排名第三。

供给侧改革下，钢铁、煤炭等工业品期货价格的暴涨，行业盈利能力的大幅提升，是这些高风险信用债价格大幅上涨的重要原因。

通常来说，钢铁行业利差主要与吨钢毛利负相关，煤炭行业利差主要与动力煤价格负相关。

兰格钢铁测算数据便显示，一季度，吨钢生产利润平均为480元，到二季度时已经上涨至780元，7月至今平均生产利润已达到940元/吨。而今年上半年整个煤炭行业的利润也创下五年来同期最高盈利水平，大增近20倍。

这些基本面数据的改善，对于债券投资者来说，也是非常关键。

谁在买入？委外资金

“近一段时间，委外有复苏的迹象，一些业务合作也在进行中。”北京一家公募债券基金经理表示，7月以来，货币政策边际变松、监管协调逐步加强，委外资金规则进一步明确，成为资金抓紧购买债券的重要动因。

尽管三季度可能迎来大量委外基金集中到期，但是券商中国记者了解到，多数基金经理预计最终的赎回规模和对市场的影响会低于预期，反而市场配置的需求很旺盛。

数据也显示，6月以来，短久期信用品种收益率快速下行，预示着委外资金又有卷土重来之势。而且银行倾向于选择优秀的委外管理团队，“强者愈强”局面渐趋明显，优秀的私募基金越来越多受到资金青睐。从中债登最新数据来看，6月广义基金由5月的全面减持各类券种改为全面增持。

进入7月份，煤炭、钢铁等企业债券价格上涨明显，收益率大幅下行。这都在显示着，一些资金开始增配债券。

中泰证券分析师齐晟：

前期仓位较低的机构在逐步加仓，也不排除一些低杠杆机构进行加杠杆的操作。对于投资者而言，钢铁行业AA+品种享受更高的风险溢价，性价比更高。而且AA+品种的“换手率”相对更高，是AAA品种的两倍，更受投资者青睐，当然超额利差也伴随着交易热情升高而不断收窄。

过剩行业利差大幅回落，AAA成为主流

虽然说AA+品种享受更高的风险溢价，但是这些品种的高收益也逐渐消失了，越来越多的钢铁和煤炭企业成为AAA等级债券。不少分析师已经开始推荐有色行业债券的投资机会，这里博取超额收益机会更大。

根据Wind概念板块中过剩产能债券的定义，相符合的债券类型为中票、短融、企业债、公司债的强周期债券。统计来看，目前共有349只存量个券。其中，采掘、钢铁、有色金属存量余额排名前三，分别为3467.3亿元、1322.2亿元、757.6亿元，累积占到整个强周期行业存量余额的85.6%。

在强周期行业存量余额中，债项评级以AAA级为主，占71%。分行业来看,采掘、钢铁行业内，债项评级为AAA级的个券占比较高，分别达到81%和78%。

根据中泰证券的统计，年初至今，钢铁行业的整体超额利差共缓慢下行收窄31个bp，其中AA等级收窄58个bp，AA+收窄63个bp，AAA收窄17个bp，分别较年初收窄17.44%、53.29%和19.11%，中高等级品种收窄幅度更大。AA+品种超额利差收窄幅度最大，年初至今已收窄53.29%。

环保限产为行情再点把火

尽管短期煤炭钢铁价格出现了小幅回落，但是限产导致供应受困仍将是中长期利好因素。这对于过剩行业债券价格上涨将继续提供支撑。

钢铁方面中频炉关停检查力度空前，不少小钢厂中频率永久性关停，造成高炉开工下降，钢铁供给受限。近日，第四批中央环保督察八路督察组已纷纷组建集结完毕，完成对八省的进驻工作，环保督察风暴仍在延续。

值得注意的是，目前已有多省颁布了一系列政策支持环保限产执行，这也将成为本轮黑色系爆发式行情的新支点。

8月4日，河北省环保厅发布《河北重污染天气应对及采暖季错峰生产专项实施方案》，严格对照环保法律法规和污染物排放标准专项整治。

此前，山东省印发《2017年环境保护突出问题综合整治攻坚方案》，提出深入推进工业企业冬季错峰生产，全面梳理分析大气污染防治工作存在的突出问题，逐项提出综合整治方案。

华创证券屈庆：

钢铁和铁矿石上周出现的价格下跌并不可持续，在供给侧改革的继续推动下，供给端预计仍将持续收缩，与此同时，伴随着天气转凉，之前高温对于生产的不利影响将逐步消除，下游需求的带动下钢铁、铁矿石价格上涨仍有一定支撑。

天风证券徐彪：

未来半年到一年，混改、环保、债转股将成为市场的三大政策主线。目前这个时点开始，多重视环保督查都不为过!未来几年很可能是环保风暴席卷的阶段。

国泰君安证券研究所覃汉：

小心商品行情出现闪崩，虽然从中长期看，今年异常严厉的环保限产会对钢材供给形成负面冲击。但短期看，由于企业预期四季度采暖后环保限产压力更大，反而会触发提前加速生产的行为，相比于“追涨”，做空的性价比正在提升。