2017年煤焦期货年报：煤炭供给侧改革助推年内价格趋势性上扬

煤炭供给侧改革助推年内价格趋势性上扬

市场流动性风险暴露投机情绪遭监管打压

內容概要

供给侧改革：煤炭供给侧改革实施效果显著，去产能、去库存、去杠杆等化解产能过剩核心问题得到解决。同时，产量调控机制也趋于更加灵活，煤炭市场供需结构将走向更加平稳阶段。

年度回顾：2016年焦煤、焦炭期现市场整体均呈现单边趋势上涨态势。自煤炭供给侧改革4月具体实施以来，去产能效果初现，炼焦煤产量同比出现快速下滑。在下游需求平稳的情况下，导致上游原料市场供需失衡。供应缺口助推焦煤期现市场价格稳步攀升。焦炭受去年焦化企业下半年未能顺利进行补库影响，库存处于历史低位。成本提升因素不断抬升焦炭价格稳步上扬。下游钢厂焦炭库存低位，从而焦企可以成功向下游传导成本压力，维持盈利水平。市场流动性两度冲击期货市场，引起价格波幅持续放大，监管层为防止流动性风险所带来的市场大幅波动，果断采取对应措施防范风险。从而降低期货市场投机情绪，促使期现货市场重回理性。

一季度市场预估：一季度炼焦煤市场受春节假期影响，1-2月产销同比均存季节性下滑预期，3月供需将恢复正常水平。但预估供需结构中，炼焦煤仍存供应缺口。一季度焦炭预估1-2月供应将处于小幅过剩阶段，2月供应过剩将有所增长，3月受下游钢厂补库需求释放带动，供应过剩状况将缓解，供需结构将重回平衡或供应偏紧格局。

投资策略：

单边策略：

鉴于一季度煤焦市场季节性以及供需结构等因素预判，1-2月价格走弱，3月回升的整体走势研判。单边操作建议：焦煤05合约1120以下;焦炭05合约1460以下可逢低买入，持有至4月。

对冲策略：

焦炭05-09合约跨期套利策略

1.套利驱动力：供需结构+季节性，预期近远月合约价差走弱。

2.套利方向：多J1709、空J1705

3.操作周期：J01-05合约主力成功换月日至2月18日

煤焦05合约跨品种套利策略

1.套利驱动力：供需结构+比值波幅。

2.套利方向：多JM1705、空J1705

3.操作周期：1月1日至2月28日

煤炭行业供给侧改革

煤炭供给侧改革确立：据中国煤炭工业协会统计2015年全国90家大型煤炭企业的利润总量仅51.3亿元，比去年同期减少了500亿元，下降约91%。在此背景下，2月5日国务院印发了《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》为推进结构性改革、抓好去产能任务的决策部署，进一步化解煤炭行业过剩产能、推动煤炭企业实现脱困发展制定出具体目标。从2016年开始，用3年至5年的时间，再退出产能5亿吨左右、减量重组5亿吨左右，较大幅度压缩煤炭产能，适度减少煤矿数量，煤炭行业过剩产能得到有效化解。2016年经济工作五大任务为去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板，其中化解过剩产能放在首位，是供给侧改革的核心。

煤炭供给侧改革持续推进：在供给侧改革确立后，煤炭行业去产能目标开始量化实施。

4月5日，国家发改委、人社部、国家能源局、国家煤矿安监局联合发布《关于进一步规范和改善煤炭生产经营秩序的通知》，要求煤炭企业严格执行276个工作日生产规定，减量生产，随后山西、陕西等11个省份陆续发布执行细则。山西省4月7日下发通知要求煤炭企业按照276个工作日组织生产，同时还要求省属五大煤炭集团公司所属重组整合煤矿一律停产停建整顿。4-5月份山西省原煤产量分别同比下降21.3%和25.5%，作为炼焦煤生产第一大省的山西省率先出台去产能方案，使得煤炭供过于求格局基本得到扭转。截至4月末，社会煤炭库存下降至2.57亿吨，炼焦煤库存下降至4353万吨，分别较去年年末下降24.2%和16.9%。煤炭去库存情况明显。

5月18日国务院常务委员要求抓紧淘汰钢铁煤炭等行业央企的落后产能，确立今明两年压减央企10%左右的钢铁煤炭现有产能，国家将拿出1000亿奖补去产能。

6月份首批276亿去产能资金下达企业，标志着钢铁、煤炭行业去产能已进入实施阶段。6月27日发改委主任指出今年去掉煤炭行业产能2.8亿吨，占到国务院提出的5年内去掉煤炭行业产能5亿吨的56%，各省为了争取奖补资金均上报了更大规模的去产能目标。煤炭行业在去产能的同时，新增固定资产投资也有大幅下滑，根据中国煤炭工业协会公布的数显示，2016年1-5月份，煤炭开采和洗选业固定资产投757.8亿元，同比下降32.9%。5月份全国原煤产量26375万吨，同比下降15.5%，1-5月份原煤产量134386万吨，同比下降8.4%。重点产煤省份落实276个工作日后煤炭产量开始出现明显大幅下降。

276工作日政策微调：7月份在煤价大幅上涨的背景下，发改委在太原全国煤炭交易大会透露“276”可能松动透露，但政府一再表示要加快去产能进度。去产能已经上升到了国家高度和政治高度，调整276天制度，意味着去产能全年任务将无法完成。只存在煤炭价格超出合理区间，政策层面的微调，去产量大的背景不会改变。

发改委8月约谈部分企业申报先进产能，9月召开《稳定煤炭供应、抑制煤价过快上涨预案启动》，发布一、二、三级响应，管理层希望煤炭供应平稳运行。

释放先进产能：为尽快改善当前部分用煤企业存煤偏低的状况，满足冬储煤的实际需要，有效保障冬季供暖、供气和发电生产用煤，国家相关部门联合要求，在遵循市场经济规律和发挥企业市场主体作用的前提下，适当增加安全高效先进产能释放。10月1日起，根据《国家发展改革委关于在化解过剩产能工作中发挥先进产能作用促进煤炭行业转型升级的意见》规定，中国煤炭工业协会评定的先进产能煤矿;国家煤矿安监局公布的2015年度一级安全质量标准化煤矿;各地向中国煤炭工业协会申报的安全高效煤矿，共640个煤矿可在276至330工作日之间释放产能。产能释放期限暂定为2016年10月1日至2016年12月31。

对于炼焦煤的影响来看，涉及炼焦煤煤矿的产能约3.5-3.8亿吨，约占比20%，日均增产约17.5万吨，累计增产约1400万吨，月均增产460万吨炼焦煤，理论增加焦炭约350万吨，1-8月焦炭累计产量2.92亿吨，从预计产量上看对焦煤焦炭的改善效果将非常明显。但从实际调研情况看，增产存在以下阻力：

煤企正常生产长期存问题，短期恢复较难。

由于煤炭行业自2012年长期进入下行通道，煤价连续3年下跌。2015年煤企80%以上亏损经营，煤炭行业投资持续下行。煤企设备投入、技术投入以人员已经长期影响了煤炭的生产，问题表现突出。煤矿生产衔接不好，主要表现在：剥采比下降，瓦斯越来越多，需要先抽后采，这导致工作面严重滞后;设备投入不足，老化故障较多等问题已成为山西煤企普遍问题。此外，矿井工人已经适应276工作制，煤矿减产容易增产难。

煤炭企业盈利改善还不足一年，资金状况尚未有大幅度改善，提产投入能力有限。

煤炭价格自今年5月开始趋势性上涨，国有大型煤企由于运营成本高，前7月大部分煤炭企业仍处亏损状态。虽8月煤炭大幅飙涨，煤矿静态利润改善，但资金状况并没有改善;一方面要偿还银行欠款，另一方面盈利周期太短。国有大型煤企，依然存在欠发工人工资现象。去年一年员工工资下调，取消公积金等情况目前并没有改善，企业的资金状况制约了矿井设备、掘进、开采等方面投入。

民营矿井没有增产能力

民营矿井常年超负荷生产，276政策对其影响受限。随着煤炭行业的国进民退，行业集中度将明显趋于提升。民营矿井增产空间越来越小，市场影响力正不断下滑。

国有大型煤矿有增量，但年前大幅增量预期不强，年后仍需看政策变化以及实施效果。

政策放开后，从钢厂以及焦化厂炼焦煤库存变化看，10月库存仅增加46万吨，相对月均增产460万吨炼焦煤的预期差距较大。国内煤炭产量并没有明显增长。从调研中了解到，山西部分国有矿井受高瓦斯以及高突矿井等因素影响，产期按照核定产能的80%左右生产。实行330天政策放开后，对产量没有影响。煤炭企业鉴于2017年钢铁行业去产能力度会加大，从而会在一定程度上影响煤炭消费的预期判断，认为2017年继续执行276生产。

事故高发期，安全生产第一，国有大矿主观提产意愿不强。

国有大矿相对于民营矿受利润驱使超产能生产，更注重安全生产。临近年底，安全生产管理将更为严格，国有大矿不会因为煤炭利润好而超负荷生产。

2016年度行情回顾

2016年焦煤、焦炭期现市场整体均呈现单边趋势上涨态势。一季度春节过后，煤矿企业恢复生产，在市场一片预期悲观的情形下，煤炭供给侧改革在2月初确立。炼焦煤产量受季节性影响，2、3月份出现同比6%以上的下滑。因2015年钢厂以及焦化厂均未在四季度进行传统补库，造成3月下游钢材市场需求提升，炼焦煤初现紧张局面，价格随即小幅缓慢攀升，带动焦炭市场跟涨。二季度，受供给侧开始具体实施影响，4月炼焦煤产量环比出现12.5%的下滑，同比呈现13.2%的较大幅度下滑。在下游钢材市场需求旺季阶段，炼焦煤需求环比仍有小幅回升。供需错配导致4月炼焦煤市场出现供需失衡，当月供需缺口达436万吨。同期，焦煤、焦炭市场进入加速上扬阶段。4月底焦煤、焦炭期货盘面价格更是受到情绪化交易影响，流动性释放导致盘面价格偏离现货价格。交易所通过限制流动性等措施，抑制了期货盘面投机度，使期货价格回归理性。同期，焦煤、焦炭期现货价格开始展开一波回调走势，回调整理阶段持续到二季度末。三季度，随着供给侧改革的持续深入，产量同比下滑仍维持在12%以上水平，供需缺口仍在500万吨上下徘徊，没有改善迹象。同期，港口库存仍在持续下降。炼焦煤期现市场再度重启上扬行情。受成本推涨带动，焦炭市场同期跟涨。因焦化厂基本无库存以及钢厂库存偏紧提振，焦化话语权得以提升，成本抬升可以直接顺利地传导至下游钢厂。进入四季度，随着供给侧改革政策的灵活调整，10月后产能释放进入提升阶段。最新数据显示，10月炼焦煤产量环比增长5.6%。供应缺口环比减少82万吨，达461万吨。四季度炼焦煤仍将维持供应偏紧格局，10月至11月中旬期现市场仍顺延了焦煤、焦炭三季度的上涨态势，下游季节性补库再次带动价格加速上扬。期货盘面01合约再遭流动性冲击，在交易所再度出手打击市场投机情绪以及主力换月的影响下，01合约期货盘面持仓明显持续下降，流动性下降导致焦煤、焦炭价格进入整理阶段。虽焦炭供需结构在四季度处于平衡状态，但焦化厂库存低位，基本无库存。钢厂补库缓慢，仍低于历史同期最低水平。基于以上两点，焦炭现货价格仍有支撑。

截止11月底，焦煤全部合约前20名期货净持仓方向在4月和9月下旬至今两周期内均为净多头。焦炭全部合约前20名期货净持仓方向在3月下旬至6月初以及8月初至今均为净多头。四季度焦煤市场看多持续时间预期较强。

截止11月30日，天津港准一级冶金焦含税平仓价2325元/吨，较年初775元/吨上涨1550元/吨，涨幅高达200%;国外炼焦煤市场同期大涨，澳大利亚中低等挥发硬质焦煤中国到岸价为283美元/吨(折合标准品约2299元/吨)，较年初上涨204.5美元/吨。柳林低硫主焦价格指数1600元/吨，较年初上涨207%。煤焦现货拉涨，带动期货跟涨。截止11月底，焦炭01合约贴水现货(天津港准一级)364元/吨;焦煤01合约贴水进口现货(澳产中低挥发分)1005元/吨。

2016年煤焦市场运行

炼焦煤市场运行供需结构失衡导致16年炼焦煤价格以趋势性上行为主

伴随着煤炭供给侧4月份的具体实施，炼焦煤产量出现10%以上的同比下滑，供应月度平均缺口持续维持在515万吨。10月后，虽有先进产能释放，但增量明显低于预期。港口库存处历史低位，蓄水池功能丧失，平抑价格上涨能力大幅减弱。炼焦煤净进口同比大幅上涨，进口价格趋涨。进口缓解国内供应缺口较明显，但仍难以缓解供应紧张格局。钢厂炼焦煤未实现下半年季节性补库，主动补库意愿将有望顺延至明年一季度。 独立焦化厂炼焦煤季节性补库正常，补库需求会顺延至12月。

炼焦煤供需结构

自4月份煤炭供给侧改革具体实施以来，炼焦煤产量4月份环比出现12.5%的下滑，去产能效果明显。较去年同期相比，自2月份始连续处于下滑态势。其中，5-6月份出现同比18%-19%的下滑速度;7-9月均维持在12%-13%的下滑速度。10月释放先进产能后，同比下滑收窄至8.78%。

从炼焦煤供需平衡表中观测到，供给端的持续收缩所导致的产量同比大幅下滑，是形成自4月份始至今炼焦煤市场仍存供需缺口的主因。供应缺口月均维持在508万吨左右，目前缺口没有明显改善迹象。

炼焦煤库存监测

自4月份煤炭供给侧改革具体实施以来，炼焦煤产量4月份环比出现12.5%的下滑，去产能效果明显。较去年同期相比，自2月份始连续处于下滑态势。其中，5-6月份出现同比18%-19%的下滑速度;7-9月均维持在12%-13%的下滑速度。10月释放先进产能后，同比下滑收窄至8.78%。

从炼焦煤供需平衡表中观测到，供给端的持续收缩所导致的产量同比大幅下滑，是形成自4月份始至今炼焦煤市场仍存供需缺口的主因。供应缺口月均维持在508万吨左右，目前缺口没有明显改善迹象。

炼焦煤库存监测

炼焦煤港口库存：

截止11月底，焦煤四港库存合计102万吨，较去年同期253万吨同比下滑60%;较4月底160万吨下滑36%; 炼焦煤港口库存持续走低，库存蓄水池功能已丧失，港口库存平抑炼焦煤市场价格能力正逐步走弱。

钢厂炼焦煤总库存：

钢厂今年并未向2012至2014年一样在8月底或9月初进行传统炼焦煤季节性补库(红色箭头)。2015年由于价格趋势性下跌以及钢厂现金流紧张，钢厂没有进行补库，库存反有小幅下降(绿色圆圈)。但今年由于炼焦煤持续上涨，资源偏紧。故钢厂仍无力进行主动补库。截止11月底，钢厂炼焦煤总库存达468万吨，较去年522万吨同比下滑10%。补库需求将顺延至明年一季度。

独立焦化厂炼焦煤总库存:

独立焦化厂一年中对于炼焦煤较为集中的补库阶段为：第一阶段上半年4-5月(紫色)，第二阶段下半年9-12月(红色)。其中，2015年由于焦炭价格下行压力以及焦企生产持续亏损，现金流资金。独立焦化厂未进行传统主动补库(绿色)。2016年焦化厂已于8月底开启下半年补库阶段。截止11月18日，补库102万吨。补库进度为历史较高水平。

炼焦煤进出口

炼焦煤进出口：

炼焦煤4-9月进口量以及价格趋呈现势性上行;同期出口量明显下滑，价格8月后有明显上涨。净进口除7月同比均处增长态势。净进口量在价格趋涨的情况下，同比增长再次验证国内资源紧张的局面。

自国内供给侧4月实施以来，澳州、蒙古产进口主焦煤价格均呈现趋势性上行走势，澳产京唐港口价格8月后开始加速上扬，且炼焦煤进口量达到年内高点。蒙产主焦由于价格相对澳产优势明显，价格加速上扬以及年内进口量高点均相对澳洲主焦顺延1个月。

焦炭市场运行16年受炼焦煤成本推涨带动焦炭价格趋势性上行

自煤炭供给侧改革4月份实施以来，大中型焦化企业受生产利润驱动，开工率年内整体维持趋势性上行态势。满负荷生产，四季度供应均维持在历史高位。除7月生产亏损外，产量均处于同比增长态势。下半年生铁产量需求同比增速提速。9月份供需平衡结构由供应短缺转为供应过剩。焦企除利润亏损外，无主动增加出口意愿。截止11月末，港口焦炭三港库存维持在252万吨，较去年同比增9%;焦化厂焦炭平均库存整体下移，平均库存相比去年同期7.42万吨水平下滑41%;大中型钢厂焦炭平均库存可用天数维持在10天，低于去年同期水平4天。钢厂对焦炭议价能力已减弱，从而促使焦炭成本能够成功向下游顺畅转移，维持焦企正常生产利润。

焦炭供需结构

自上半年4月份煤炭供给侧实施以来，4月份焦炭产量同比出现3.4%的小幅下滑。但在煤炭供给侧实施后期，除7月焦企亏损导致产量小幅下滑外，产量同比均出现回升态势。其中8-10月焦企开工率连续3月环比增长，产量增幅明显。10月产量同比增幅高达7.3%，下半年焦化企业产能释放较突出。同期，在下半年下游需求中观测到，生铁产量一直维持同比增长态势，增幅趋于扩大。

产量监测

从焦炭供需平衡表中观测到，上半年焦炭供需结构存缺口，但供应缺口呈现逐步收窄态势。下半年随着8月以来焦企产能的不断释放，供需缺口结构发生转变。9月份焦炭生产供应开始呈现小幅过剩，10月供应过剩再度扩大。

焦炭库存监测

焦炭三港口库存：

截至11月底，焦炭三港库存为253万吨，较去年同比增9%;较供给侧改革实施初4月底234万吨增7.7%。除7-8月焦炭出口量增长导致港口库存上升外，5-6月、9-10月周期内均处小幅下滑阶段。

焦化厂焦炭平均库存：

2016年焦化厂焦炭平均库存整体下移明显，截止11月底，平均库存相比去年同期7.42万吨水平下滑41%，至4.38万吨。但库存年内走势受利润周期影响特征明显。

7月份受焦化厂亏损面积扩大影响，产量同比出现0.8%小幅下滑，平均库存一度自6.34万吨高点下滑至8月初2.09万吨。

9月初至11月底，受利润回升提升，焦化厂产量同比出现7.3%大幅增长，平均库存由9月初1.15万吨，增长至11月底4.91万吨。

利润提升，供需偏紧：4-5月、8-9月周期，焦化厂利润回升，去库存。

无利润，供应减产：6-7月周期，焦化厂利润下降，去库存。

利润提升，供需过剩：10-11月周期，焦化厂利润回升，增库存。

大中型钢厂焦炭平均库存可用天数：

截止11月底，国内大中型钢厂炼焦煤平均库存可用天数维持在10天，低于去年同期水平4天。相比今年4月底平均14天库存水平，下降4天。钢厂焦炭库存自今年5月高点后，下半年一路下滑。钢厂对于焦炭需求一度告急，再次验证了钢厂对焦炭议价能力正逐步减弱的迹象，从而促使焦炭成本能够成功向下游顺畅转移，维持焦企正常生产利润。

焦炭进出口

焦炭出口量：受国内焦化厂利润变动驱动明显，出口量滞后利润变动一个月。焦化利润6-7月均处亏损状态，导致7-8月出口大幅增长。

物流成本上移

运输新政推涨煤炭行业运输成本：

运输市场：今年国家实行的2项举措对黑色产业的物流产生深远影响。一是3月底铁总实行的焦炭运输“取消竹围、按实计费”，二是自9月21日起实行的全国范围内《货车非法改装和超限超载专项治理》。这二项运输新政对黑色运输产生的影响主要有两点：

1.汽运费大幅上涨。理论涨幅约为18%。小型自卸车的涨幅比例更大。山西短途(30元/元内)运费上涨幅度约50%，中、长程运费上涨幅度约30%。因运输效率因素尚未被充分评估，在车型没有改变前，预计运费上涨幅度仍将扩大。

2.运输效率降低，运力紧张。新政“去产能”幅度约20%，考虑关卡检查、途中堵塞、装卸工作量等，整体运行效率预计降低30%以上。已造成短期内运输紧张，并加剧铁路运输紧张局势。

在运输新政正式实施当天，焦炭现货价格即出现了应声上调。21日，山西焦化(600740,股吧)上调一级焦价格100元/吨，从22日起执行。从新政实施的效果来看，陕西数万辆运煤车不见了，各地的停车场、广场塞满了大型重卡。而随着政策推进，这种现象也已在全国范围内发生。钢厂断焦、焦厂缺煤、电厂缺煤的紧张情况时有发生。供需错配造成运费短期内大幅上涨。新政对整个钢铁产业链都将产生重要影响，且利好要大于利空。虽然汽运费用的上涨导致短期内钢铁生产和贸易企业出货有所受阻，但是从中长期来看，物流运输成本的上升使得焦化厂、钢厂生产成本进一步增加，利润空间受到压缩。基于此，四季度钢厂已有被迫减产的现象发生，供需在未来也将达到一个新的平衡。运费的上涨导致成本的增量必然向终端转嫁，为钢价上涨注入动力。

期货市场流动性

2016年煤焦期货市场流动性两度被限，均对期货市场行情的走势形成了压制作用。市场流动性被限的基础是市场对价格趋势性发展的高度认可。成交量异常放大更是体现出情绪化交易追涨杀跌的特点。情绪化交易下所形成的影子价格，其价格波动率会同时出现异常放大迹象。 流动性的监测对企业选择套保入场时机以及期现基差交易提供了较好的操作机会。

流动性

市场流动性凸显：

今年4月下旬，J1609合约收盘价持续上涨，成交、持仓均放量，出现异常波动。在期货盘面资金推动下情绪化交易显现，市场流动性大幅提升，产生影子价格。

22日大商所提高手续费标准，J1609日内成交量达到238万手高位。从26日后连续3日提高手续费标准，增加交易成本。同期，成交量环比出现连续平均35.11%的下滑，持仓量也有所下滑。

随着成交量的持续萎缩，J1609合约日内价格波动幅也呈现持续下降态势，期现基差明显收缩。

11月8日，三大交易所，上调保证金水平，提高交易手续费。期货市场流动性再次被限制。

一季度煤焦市场预估

炼焦煤供需预估：

一季度炼焦煤市场受春节假期影响，1、2月份相比12月3720万吨产量预估下降1.6%，3月气温回升，预估产量环比将出现7.3%的增长。预估先进产能释放低于预期，故一季度炼焦煤供需仍存缺口。

焦炭供需预估：

一季度从焦炭供需平衡表预估观测到，一季度1-2月供应将处于小幅过剩阶段，2月供应过剩将有所增长，3月受下游钢厂补库需求释放带动，供应过剩状况将缓解，供需结构将重回平衡或供应偏紧格局。

鉴于焦化厂焦炭平均库存整体下移，平均库存相比去年同期下滑41%;大中型钢厂焦炭平均库存可用天数维持在10天，低于去年同期水平4天。钢厂对焦炭议价能力已减弱，从而促使焦炭成本能够成功向下游顺畅转移，维持焦企正常生产利润。焦炭产量仍将维持在历史同期高位水平。

焦炭产量受季节性以及利润下滑影响，1月产量环比下滑明显。3月受下游钢厂4至5月补库需求预期带动，利润有回升迹象。焦炭产量、消费量环比都会出现明显环比增长。

一季度投资策略

策略一：焦炭05-09合约跨期套利策略

操作要点：

1.套利驱动力：供需结构+季节性，预期近远月合约价差走弱

2.套利方向：多J1709、空J1705

3.操作周期：J01-05合约主力成功换月日至2月18日

4.套利配比：1:1手

5.套利应用：产业客户利用焦炭套利实现保值需求，投机客户获取价差收益。

供需预估

一季度焦炭供需平衡预估，受季节性影响1-2月产销环比同期下滑。其中，2月供应过剩呈现扩大态势。1-2月焦炭05主力合约走弱预期强。适合此周期操作05-09价差反套策略。

焦炭01-05主力换月日监测

截止11月18日换月进度为26%，100%为主力成功换月基准日。

季节性

历年焦炭05-09价差走势中(主力成功换月日至2月18日期间)，整体均呈现下滑态势。历年操作期间05-09价差反套均存获利空间。

图中红点标注为焦炭01-05合约完成换月时间点。

价差波幅

四年05主力至2月18日期间周期内，价差260个样本数据统计显示：【0.9，0.1】置信区间为【4，-5】，日内价差波幅超4可入场操作05-09反套，价差波幅低于-5可考虑反套止盈操作。

持仓分析

焦炭05合约投机度(成交/持仓)与日内价格波幅相关性0.8。

日内投机度增价格波幅向上扩张，投机度减，波幅向下扩张。

近月J05合约流动性对05-09价差影响，以J05合约投机流动性变动置信区间【0.1,0.9】测算：

策略二：煤焦05合约跨品种套利策略

操作要点：

1.套利驱动力：供需结构+比值波幅。

2.套利方向：多JM1705、空J1705

3.操作周期：1月1日至2月28日

4.套利配比：JM：J=9手:4手

供需预估

2017年1至2月期间，供需结构，炼焦煤供应仍存缺口，缺口趋于扩大;焦炭供应略有过剩，过剩趋于扩大;原料挤压焦化利润是主逻辑。J/JM05合约比值预期走弱强，支撑多焦煤、空焦炭套利策略。

风险度

通过J/JM历史比值分布看，1.44以上入场，风险度可控制在20%以下。1.448以上入场，风险度可控制在10%以下。

比值波动

隔日J/JM05合约比值变动，置信区间【90%，10%】为【0.008，-0.011】，日内比值变动超0.008可以考虑入场操作多焦煤、空焦炭策略。

持仓分析

J/JM05合约历年1至2月份隔夜持仓增减变动幅度所形成的最大价格波幅测算详见右表。焦炭价格上行，价格波幅超持仓变动最大波幅;或焦煤下行，价格波幅超持仓变动最大波幅，从持仓变动角度分析，可考虑入场空焦炭，多焦煤。